Takk, men nei takk. Vi holder oss til 4%

Screen shot 2012 02 16 at 22 04 27(OPPDATERT)

Så dette skjedde i kveld. Sentralbanksjefen Øystein Olsen brukte sin første årstale til å fortelle at realavkastningen på Oljefondet bør være 3% fra, ja, nå av.

Bakgrunnen for dette argumentet er i et vedlegg til talen, publisert på Norges Banks nettsider.

Gitt dagens investeringsstrategi, med en anslått risikofri realrente på om lag 0,5 prosent, en kredittpremie på 1,0 prosentpoeng og en aksjemarkedspremie anslått til 3,8 prosentpoeng, anslås den forventede årlige realavkastningen til om lag 3 prosent, se tabell. Estimatet er basert på følgende beregning:

Risikofri avkastning ×andel risikofrie obligasjoner + Avkastning andre obligasjoner × andel andre obligasjoner + Avkastning aksjer × andel aksjer
= forventet realavkastning SPU

I følge Norges Bank blir dette regnestykket 2,9% med tall fra 2011. Gjør Norges Bank dette for 2001 blir det 4,8%.

Argumentet for 3% er bedre når man kikker fremover, ikke bakover.

Antagelsen om 3%, og diskusjonen etter, har spriket i to retninger. Finanspolitikk og finans.

La oss først konstatere et par viktige punkter.

  • Dette betyr ikke en avskaffelse av handlingsregelen.
  • Dette betyr ikke avskaffelse av ‘mindre i gode tider, mer i dårlige tider’.

  • Dette betyr ikke mindre penger til statsbudsjettet, fordi knapt ett statsbudsjett har brukt nøyaktig 4% av oljefondet. Det er fullt mulig å gå fra 3% til 4% i enkelt år.
  • Dette betyr ikke at regjeringen er tvunget til å bruke mindre penger.
  • Dette er ikke noe nytt innen politisk økonomi, diskusjonen rundt 3% har eksistert en stund.

Det er flere argumenter, både for og imot, som går for langt. Dette er ikke dramatisk.

Tilbake til disse to sprikende retningene. Finansteorien kommer inn når sentralbanksjefen sier man burde forvente en lavere avkastning enn tidligere. Dette er fordi, sagt av sentralbanksjefen selv:

Realavkastningen på obligasjonene i porteføljen fremover kan nå anslås til 1 prosent. Med en normal risikopremie på aksjer kan realavkastningen på hele fondet tallfestes til 3 prosent. Vi kan ikke utelukke at avkastningen blir høyere, men den kan også bli lavere.

I 2011 var det strukturelle, oljekorrigerte underskuddet på statsbudsjettet om lag 3 prosent av fondets verdi, altså nær en slik ny bane. Det bør derfor ikke være spesielt krevende å tilpasse bruken av oljepenger til en lavere forventet avkastning. Venter vi, vil en senere nødvendig justering av politikken kunne bli langt mer smertefull.

Det er Norges Bank som forteller sine omgivelser at med et nedtrykt obligasjonsmarked, og svak avkastning i aksjer, så burde man forvente 3% avkastning.

Nå til den finanspolitiske retningen.

Det første er at ingen politiker liker å bli fortalt at reglene burde endres for å bruke mindre penger enn tidligere. Spesielt av en sentralbanksjef. Sentralbanksjefen går hardt ut når han sier:

Innfasing av oljepenger gjennom offentlig sektor fortrenger det konkurranseutsatte næringslivet. Selv om oljeinntektene fases inn gradvis, kan vi ikke være sikre på at industrien og andre deler av privat sektor fases ut like jevnt. Hele industrigrener kan bli borte. Hvis det viser seg at vi har brukt for mye, kan slike omstillinger være vanskelige eller umulige å reversere.

Dette er finanspolitikk, ikke pengepolitikk, og en ørliten tabbe å legge inn i en årstale. Med mindre det var tilsiktet.

I dag er Oljefondet på ca. 3500 milliarder kroner.
4% av dette er 140 mrd. kroner. Så i år kan regjeringen bruke pluss/minus 140 mrd.
Går vi frem til 2020, antar at avkastningen på oljefondet er 3% årlig, ender vi opp med ett oljefond på 4433 mrd kroner. Hvis handlingsregelen er 3% blir det 133 mrd som legger lista for innfasing av oljepenger over statsbudsjettet. Beholder vi 4% regelen, men får 3% avkastning, blir tallet 177 mrd. kroner. Altså en forskjell på 44 mrd. kroner.

De potensielle 44 mrd. vil ikke statsministeren gi slipp på.

Statministeren argumenterer for at en endring vil gi ett sjokk i økonomien, spesielt at oljepengebruken ikke blir forutsigbar. Han glemmer at den allerede ikke er forutsigbar. Økonomien vet at det vil brukes oljepenger, men ikke hvor mye. Å endre fra 4% til 3% endrer ikke dette, men nivået på potensiell pengebruk.

Fra 2007 til 2009 falt eksportnæringene metaller, mineraloljeprodukter og gass med nesten 40 milliarder kroner. Det er et massivt sjokk i markedet som man ikke planlegger for. Hva er da forskjellen mellom 133 og 177? Sentralbanksjefen mener nivået blir for høyt.

Husk at hvis noen skal foreslå å senke handlingsregelen så må det være sentralbanken. Finansdepartementet vil ikke gå ut med en anbefaling. Statsministerens kontor? Opposisjonen?

Nei, i dette tilfellet er det Norges Bank som må starte diskusjonen, og finansdepartementet visste om dette. Sentralbanksjefens tale var ferdig ca. 18.50, finansministerens respons ble publisert på departementets hjemmesider 19:49:

– Handlingsregelen har tjent oss godt og gjør at det er stor tillit til norsk økonomi. Derfor må vi være varsomme med å endre handlingsregelen, sier finansminister Sigbjørn Johnsen i en kommentar til sentralbanksjefens tale i dag.

– Å holde orden i den økonomiske politikken er avgjørende. Konsekvensene av ikke å legge tilstrekkelig vekt på dette, ser vi nå i mange land rundt oss. Kostnadene kan da bli svært store. Handlingsregelen og pensjonsfondet har bidratt til at vi har klart å holde god orden i norsk økonomi. Regelen virker fordi den har tillit, og den har tillit fordi vi følger den.

Finansministeren er enig med sentralbanksjef Øystein Olsen om at flere viktige hensyn trekker i retning av å være forsiktig i budsjettpolitikken i årene framover:
– I 2009 og 2010 brukte vi budsjettpolitikken aktivt for å dempe virkningene av finanskrisen på norsk økonomi. Dette må motsvares av tilbakeholdenhet i bruken av oljeinntekter når de økonomiske utsiktene på nytt ser forholdsvis lyse ut. Det gir oss også handlingsrom til å møte dårligere tider.

– Hensynet til langsiktig bærekraft i statsfinansene tilsier isolert sett at bruken av oljeinntekter de nærmeste årene bør ligge under 4-prosentbanen. Aldringen av befolkningen har allerede begynt å slå ut i økte utgifter på statsbudsjettet, men dette blir mye mer krevende i årene framover, sier Sigbjørn Johnsen.

– Forsiktighet i budsjettpolitikken også vil lette presset på de konkurranseutsatte næringene fordi risikoen for at krona styrker seg reduseres.

Han peker på at høye oljepriser gir sterk vekst i Statens pensjonfond. Handlingsregelen sier at ved store endringer i fondskapitalen skal konsekvensene for bruken av oljeinntekter jevnes ut over flere år. Det taler også for en forsiktig tilnærming dersom vi skulle være så heldig at fondet skulle vokse raskt de nærmeste årene på grunn av høye oljepriser.

Merk at de siste fem paragrafene bygger opp under handlingsregelen som prinsipp, og den siste paragrafen faktisk forsterker argumentet for å redusere til 3%. Ikke fordi avkastningen er for svak, men fordi oljefondet kan bli for stort grunnet oljeprisen.

Regjeringen er farlig bastant i denne saken.

Oppdatert: Kristin Halvorsen, tidligere finansminister, følger politisk økonomiteori til punkt å prikke, når hun sier:

– Nei, det er vi som bestemmer. Så sentralbanksjefen kan si det han mener, ler Halvorsen.

%d bloggers like this: